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Note: 本期内参共约4000余字，主要内容有：市场动态，宏观经济，一周回顾，点评——USDe，资金费率，TACO，BTC金叉，Core v30发布，两种观点，等。
2025.10.13周一，加密市场在经历血洗后开始修复，BTC已拉升回115k附近。其实上周的回踩，主要是暴露了山寨币流动性枯竭的真相，BTC只不过是回踩了一下50周均线（10万刀）而已，并没有对本轮牛市自2023年初以来的主升浪趋势线有任何打破。
黄金在经历了小回调后又重新返回了历史高点，暂居$4048附近。美元指数徘徊在99点下方。usd/cnh 7.14，usdt 7.2。
美国方面，特朗普总统上周五威胁从11月1日起对中国商品加征100%的额外关税，并对关键软件实施新的出口管制，但后来立场有所软化，收回了对中国征收高额关税的威胁，并发帖称，美国希望支持中国，而非伤害中国，与中国的贸易关系“会好起来的”。副总统万斯也表达了同样的观点，指出如果北京“愿意讲道理”，美国愿意谈判。
令市场不安的是，美国政府停摆已进入第二周，导致市场缺乏评估经济健康状况所需的几项关键经济指标。不过，交易员普遍预计美联储将在今年剩下的每次会议上再降息25个基点。
中国方面，北京似乎正在获得与华盛顿谈判的筹码，尽管美国大豆正处于收获季节，但中国并未采购美国大豆，而且中国收紧了稀土出口限制。随着贸易紧张局势加剧，特朗普总统威胁要停止从中国进口，同时承诺扩大美国农产品的市场准入。尽管特朗普在本月晚些时候举行的一次高层会议之前表示乐观，但北京方面尚未发布官方确认。投资者现在等待下周公布的通胀和贸易数据，以深入了解经济前景。
上周（2025w40，2025.10.6～2025.10.12）是中国国庆长假结束的一周。在长假结束后剩余的几个工作日里，市场经历了一次惊涛骇浪的波动。由于美国总统特朗普破防发帖，导致美股闪崩，进而传导至加密市场，诱发了加密市场流动性的结构性坍塌——BTC、ETH小幅回撤，而其他绝大多数山寨品种则经历了惨烈的血洗。市场单日爆仓据统计高达190亿美刀，远超以往历次周期中的崩盘爆仓当量。BTC周开盘122.8k，最高126.2k，最低101.5k，收盘113.2k，振幅20.11%。
下面是对10.11～10.13部分行业事件的思考和点评：
[1]👉 关于USDe这个合成型稳定币。继续关注。
虽然观察它有一段时间了，但是一直没有出手，就是想多看看它的抗风险能力。这次10·11大崩盘中它的表现，提供了很好的样本。
这次10·11极限坍塌，显示出USDe的设计还是比较健壮的。虽然在某些CEX（嗯，某安）上面一度对USDT严重脱锚到0.7以下，但是，在链上DEX其实依然很稳，显然是CEX的问题不是USDe出了问题。这也意味着，抓住脱锚机会，大胆“抄底”的，肯定是赚到了。
这次考验很好的检验了USDe所谓的delta中性究竟能不能维持真正的中性。目前看起来是可以的。（官网有Proof of Reserve，始终保持在超额质押率）
USDe是有抵押的，所以其实不能算是纯粹的算法稳定币。
它的原理就是用CEX上的空单对冲掉抵押资产的波动性，来实现所谓的delta中性，也就是对波动呈中性（不赚不亏）。然后，从空单上赚取多头方上交的资金费率。
delta中性策略是万无一失的吗？其实也不是。风险在ADL（auto de-leveraging，自动去杠杆化）——如果在极端行情下对手盘（即多头）完全消失，那么平台将会对空头仓位执行自动强制平仓（否则平台就要开始赔钱了）。那么，空单被强平之后，策略就失去了保护，delta中性就没有了。此时，现货进一步下跌，就开始亏损抵押物了。抵押不足就可能造成实质脱锚。
收益部分也不是永赚。当牛市的时候（也就是现在），开多的人会更积极，那么，空单就回源源不断收到多头上交的永续合约费率。但是，一旦市场进入熊市，空头多于多头，可能就要开始亏费率了。
显然，USDe的APY越高，说明此时市场中多头杠杆越多、越激进，市场突发崩盘血洗多头杠杆的风险也就越高！
前段时间为啥在内参里持续说，被USDe 10%+以上的APY吸引了眼球（2024平均APY高达19%）。其实恰恰说明最近很长一段时间多头杠杆积累到了危如累卵的程度！
现在经过10·11大清算，今早再看USDe的APY，直接就打到5%。这个APY，已经接近aave的defi lending APY，吸引力就没有那么大了。
在USDe之前，就多次说过，在学习了解币本位空单牛市吃费率的策略。其实这就是一个0 delta策略。只不过，手工管理起来太复杂了。一直没有实践。
有了USDe这种产品，其实可以看作是对于这种策略的产品化，大大减轻了实施策略的难度，节约了管理成本（精力等），降低了操作失误风险。当然，代价是引入了一些中心化风险。
这么想来，持有USDe薅APY的最佳阶段，不是熊市，也不是牛市成熟期，而是牛市前期市场不断发酵和主升浪节节攀升的时候。以这轮周期为例，就是2024年，不是2025年，更不是现在2025年尾（随时可能面临转熊风险）。
这些只是一点儿个人思考。不一定正确。更不构成任何操作建议。仅供学习探讨。
网友@forgivenever 10.11的观点也说明了这一点：usde是个理财凭证，而不是稳定币。USDE是一个Hedge Fund Product，只不过自带rebase机制NAV永远锚定1美元。“USDE是稳定币”这是营销叙事定位上最大的错位，当然是刻意为之，因为可以争取更多的使用场景，比如支付，比如做美元交易对，比如做保证金。但实际情况是，这是一种激进的金融产品创新。
[2]👉 glassnode 10.13发帖：加密货币市场的资金费率已跌至2022年熊市低谷以来的最低水平。这标志着加密货币史上最剧烈的杠杆重置之一，清楚表明投机性泡沫已被彻底挤出市场体系。
这个数据很好的作为第[1]条中思考的佐证。
[3]👉 The Kobeissi Letter 10.13发帖：「投资者正注意到来自中国的重要动态：
中国稀土出口管制消息于美东时间10月9日上午8:30发布，比特朗普发帖提及早了26小时。这原本未受关注，直到一天后特朗普总统发帖才引发市场反应。
昨夜中国发布声明，澄清稀土”出口管制”政策。中方在回应中明确新规并非全面禁止出口，符合规定的申请将获批准。
周五市场下跌时，我们认为特朗普提出的100%关税声明只是谈判筹码。在中国昨夜声明后，我们认为该关税政策真正落地的概率极低。
历史上最大规模的加密货币清算和标普500指数2.5万亿美元市值蒸发，似乎源于一场重大误解。
我们预计新一轮”贸易协议”即将达成。」
这可能是我们见过最快的一次TACO（川普总是退缩）。历时48小时。血洗市场。人为制造波动。杠杆出清。
对于被爆仓的人，自然是个坏事。
但是对于整个市场的健康度，却是个好事。
刮骨疗毒了。
[4]👉 分析师@misterrcrypto 10.12发帖：BTC正在重新测试金叉指标。若能稳守当前支撑位，BTC价格必将强势爆发！
金叉不知道怎样。反正印象中，BTC好几次死叉之后，其实并没有死。
[5]👉 bitcoincore官方(@bitcoincoreorg)消息：Core v30.0已经正式发布！
嗯，就是那个引起巨大争议的版本。
拭目以待吧！
[6]👉 网友@0xkyle__ 10.11发帖：「兄弟们抱抱，这种感受确实久违了——上次这么刺激恐怕还得追溯到FTX或Celsius崩盘的时候吧。
眼下这波行情基本堪称”周期终结事件”，但这次BTC和ETH似乎稳如泰山。加密货币产业体系的进化确实令人惊叹，不过山寨币显然还是老毛病没改——尽管我这几个月反复提醒，但没料到冲击会如此惨烈。
总之，现在可能不是最佳抄底时机，但确实是该出手的时刻。最恐慌的阶段已经过去，现在大概率正处于筑底过程——虽然可能还会下探。
但拉长周期看，我们离底部显然比离顶部更近。当下资产选择至关重要，很多币种恐怕再也回不到从前了。」
看到，目前关于10·11大崩盘基本上有两种观点：
一种就是认为这是周期的终结，意味着牛市的终结。
另一种就是认为这次出清为牛市再创新高奠定了良好的基础。
